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最新數據顯示，美國通脹壓力有所緩解，市場對美聯儲降息的預期持續上升，不少經濟學家甚至預測美國經濟即將衰退，美聯儲有可能會在下半年被迫降息。然而，盡管美聯儲加息已經讓通脹形勢有所緩和，但通脹水平仍處于高位。短期來看，美國通脹仍具黏性，這可能成為遏制美聯儲年內降息的主要障礙。

在美國銀行業危機引發市場對信貸緊縮的擔憂加重、懸而未決的美債上限談判可能帶來新一輪金融市場波動的背景之下，美聯儲下一步的政策抉擇十分關鍵。最新數據顯示，2023年4月美國消費者價格指數（CPI）同比增長4.9%，低于市場預期的5%，也低于上個月的5%，這是美國通脹連續第10個月放緩。考慮到通脹壓力有所緩解，市場對美聯儲降息的預期持續上升，不少經濟學家甚至預測美國經濟即將衰退，美聯儲有可能會在下半年被迫降息。然而，事情遠非如此簡單，盡管美聯儲加息已經讓通脹形勢有所緩和，但通脹水平仍處于高位。短期來看，美國通脹仍具黏性，這可能成為遏制美聯儲年內降息的主要障礙。

1961年以來，美國經歷了11輪的通脹趨勢上行階段，其中3次CPI同比突破8%。自2020年4月以來，美國通脹快速飆升，其背后存在多重原因。首先，受疫情沖擊，供應鏈長期梗阻。根據美聯儲編制的全球供應鏈壓力指數顯示，2021年供應鏈壓力陡增，美國面臨原材料、芯片、集裝箱短缺和港口堵塞等現象。其次，新冠疫情后美國推出的貨幣寬松政策節奏更快，且程度更高，其對需求的刺激更大。根據美聯儲工業產出指數中消費品產出指數和消費者支出指數可知，疫情發生后美國的消費需求增長速度大幅領先于供給增長速度。零售庫存量與銷售量的比值反映供求失衡情況，其月度均值大幅下降，說明需求膨脹速度過快。再次，工資和價格水平螺旋上升趨勢顯現，新冠疫情后勞動力議價能力進一步推升通脹。2021年以來，美國經濟復蘇下勞動供給和需求的結構性錯配給予了工人更多的議價權，企業通過提高價格而將成本轉嫁消費者，工資水平的提高又反過來形成了“工資—物價”螺旋式通脹。除此之外，俄烏沖突爆發后大宗商品供給受到影響，導致美國通脹在2022年6月迅速升至9.1%，刷新美國40年來的最高紀錄。

展望未來，美國通脹整體仍將呈現下行趨勢，但黏性仍在。另外，需要注意的是通脹的同比數值也受基數效應的影響，不排除個別月份出現通脹反彈的現象。從周期性因素來看，在當前高利率、信貸緊縮的大環境下，美國居民的消費需求整體回落，消費者信心指數和儲蓄率一度創下2000年以來新低，雖然目前略有回升，但仍然處于歷史低位。需求端的低迷將有助于美國消費品通脹下行。除了需求端的疲弱外，美國的高庫存成為商品價格下行壓力的另一大因素。數據顯示，美國大型綜合超市的庫銷比自2021年觸底以來，出于對供應鏈不暢的擔憂，大型綜合超市大幅提升庫存水平，而伴隨著需求回落疊加供應鏈壓力大幅緩解，大型綜合超市面臨巨大的去庫存壓力。當前的庫銷比水平雖然自高位有所回落，但仍然顯著地高于疫情發生前水平，偏高的庫存水平也將令消費品通脹繼續承壓。

從結構性因素來看，供應鏈壓力改善：不論是海運還是貨運，供應鏈壓力都明顯緩解。美國消費品價格在2020年至2022年上半年大幅抬升很大程度上來自供應鏈受限。但目前供應端大幅改善，全球供應鏈壓力指數繼續下行，達到近10年來新低；世界主要港口運至美國主要港口的消費品平均價格也逐步回落至疫情發生前水平。供應鏈端的壓力回落使美國消費品價格壓力顯著緩和，作為供應鏈壓力的表征之一，美國大件商品如二手車相對于新車折價明顯擴大，由于二手車可及時獲得，新車的獲得速度則需要依賴于生產、物流等一系列因素，在其他條件不變的情況下，美國二手車相對于新車折價越小往往預示著供應鏈壓力越大。二手車價格在經歷了2022年飆升后已連續6個月同比負增長，新車價格增長則相對平穩，這也佐證了供應端情況的明顯改善。

但是，在綠色金融以及新能源行業的影響下，全球大宗商品支出自2015以來就呈現下行趨勢，導致大宗商品端的供應鏈緊平衡。供應收緊下，油氣行業的定價權向上游轉移，疊加2023年4月沙特阿拉伯與其他歐佩克產油國宣布進一步消減石油產量，石油價格上行壓力顯著。在諸多因素影響之下，全球能源在供應端呈現緊平衡的趨勢，價格呈現韌性。另外，從美國CPI構成的各個分項來看，租金、除房租外的核心服務以及二手車等核心商品價格仍具有一定黏性，美國通脹下行仍存波折。長期來看，勞動力市場仍是影響美國通脹走勢的最大不確定性因素。因此，未來美國通脹黏性不容小覷。雖然下半年美國通脹或將趨緩，但在基數效應等因素影響下，仍存在反彈的可能。

美國通脹居高難下使得美聯儲進退兩難。一方面，美聯儲激進加息已經將利率推升至16年來最高水平，但通脹卻仍舊處在高位且黏性猶在，遠遠高于美聯儲2%的長期通脹目標；另一方面，美聯儲激進加息負面效應逐漸顯現，建筑行業、制造業降溫跡象明顯。今年一季度，美國實際國內生產總值（GDP）按年率計算增長1.1%，顯著低于去年第四季度的2.6%。更糟糕的是，美國銀行業危機仍在發酵。目前來看，受增長動能減弱、美聯儲激進加息、銀行業危機等因素拖累，美國經濟或將在今年晚些時候陷入衰退。如果美國債務上限談判飛出“黑天鵝”，可能又會給美國金融市場帶來重擊，美國經濟可能會更加充滿不確定性。

（文章來源：金融時報）