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盡管上周五人民銀行宣布即將全面降準0.25個百分點，給市場帶來了維持流動性合理充裕的政策暖意，但受臨近月末等因素影響，本周以來，短端資金利率再度快速回升，債市依然處于波動調整中。

月末短端資金利率快速上行擾動債市

本周以來，為維護月末流動性平穩，人民銀行加大公開市場逆回購操作力度，不過，短端資金利率僅時隔一周再度快速回升。截至11月30日，DR001加權平均利率近1.6%，較上一日上漲超53個基點；DR007加權平均利率突破2.0%，較上一日上漲超14個基點，目前已高于同期限政策利率。

短端資金利率的回升，也擾動債市。記者查閱部分固定收益理財產品的凈值變動發現，雖然上周隨著債市企穩回調，部分理財產品凈值止跌回升，但本周以來又出現微跌。

光大證券(行情601788,診股)首席固定收益分析師張旭對證券時報記者表示，進入11月，債市不斷調整，10年期國債收益率不斷上行，這主要是受到投資者對于經濟基本面以及貨幣政策預期影響。近一段時間經濟回穩向上，疊加疫情防控“二十條”以及若干促進房地產市場平穩健康發展政策的發布，投資者對于經濟基本面的預期出現了可喜的改善。同時，代表貨幣政策動向的DR007利率亦在向7天期逆回購利率回歸，使得債券市場收益率上行成為必然。

截至11月30日，10年期國債活躍券“22附息國債19”收益率已突破2.9%，與此同時，當天國債期貨全線收跌，三大主力合約均創逾一年收盤新低。業內普遍分析認為，債券收益率上行（價格下跌）趨勢并未結束。中信證券(行情600030,診股)首席經濟學家明明認為，從中期維度看，債券市場運行的底層邏輯已經有所轉變，10年期國債到期收益率達到3.0%將是今年年底到明年一季度債券市場運行的方向。

值得注意的是，伴隨近期債市出現走熊跡象，股市則有一定程度的反彈回暖。鵬揚基金現金管理部總監陳鐘聞近日對記者表示，由于明年經濟大概率會比現在更好，從未來一年左右時間的大類資產配置角度看，目前股票的性價比好于債券。不過，在這個過程中，債券也不是沒有機會。短期超調的短債可能會先出現一些機會，長債利率則要結合經濟基本面修復的情況看。

市場資金利率回歸政策利率大勢所趨

隨著年末腳步的臨近，資金面變化的動向受到市場的持續關注。分析人士認為，降準消息落地后，短期看，資金面波動已經有所平復，但年底波動或仍有放大的可能，對債市的擾動仍在。

張旭認為，降準將釋放的流動性規模并不大，不會阻礙銀行體系流動性從略偏寬松的狀態向中性回歸。相應的，未來DR007等資金利率向7天期逆回購利率的穩健回歸也是大勢所趨。

事實上，從11月30日的資金利率結果看，DR007加權平均利率已實現與7天期逆回購利率的“匯合”。這雖有月末資金面從緊的擾動，但拉長時間看，今年二季度以來，DR007加權平均利率經歷了從快速回落并持續低于7天期逆回購利率，到近期逐漸回升并不斷向逆回購利率靠攏的轉變，變化的背后反映著貨幣政策取向的邊際調整。

中國銀行(行情601988,診股)研究院最新研報表示，2016年2月后，央行常態化開展7天期逆回購操作向金融機構投放流動性，此后至今，“利率塌陷”（貨幣市場利率持續顯著低于政策利率）已出現兩次，最近的一次便是2022年4月至今，逆回購利率由2.1%降至2.0%，DR007快速降低并在7、8月份探底（約在 1.4%—1.6%之間）。兩次“利率塌陷”出現的時間與疫情影響經濟的時間高度吻合，疫情沖擊下實體部門融資需求不足，導致商業銀行對實體部門貸款少增、銀行對流動性需求萎靡，因此在銀行間市場不愿融入更多流動性，從而出現市場利率大幅下降。

針對9月以來DR007加權平均利率的觸底反彈，張旭表示，貨幣政策取向決定了DR007的走勢，近幾個月信貸狀況有所改善，最近三個月的新增貸款同比增速趨勢性提高、M2增速處于高位，因此自9月起央行便引導DR007穩健地向逆回購利率回歸。

明明表示，今年8月到11月間，資金面呈現逐步收緊的趨勢，信貸需求修復和寬貨幣退出導致銀行間流動性“水位”下降。考慮到信貸投放和存款增長對于超儲的消耗，預計年底資金面很難回到年中的寬松水平。春節前現金需求回升，流動性缺口較大，資金面波動或將加大。