【資料圖】

美國11月CPI同比7.1%，核心CPI同比6.0%，均明顯回落。11月美國通脹大幅回落的主要原因是能源價格和商品價格下跌。但是美國失業(yè)率還未見明顯上升，勞動力市場仍較為緊張，工資增速也有所反彈。一旦美聯(lián)儲放緩加息預(yù)期，美國金融環(huán)境改善，利率下行，股市反彈，都可能引發(fā)需求反撲，延緩?fù)浕芈渲林袠兴降臅r間。

數(shù)據(jù)

美國11月CPI同比7.1%，前值7.7%，低于市場預(yù)期的7.3%。核心CPI同比6.0%，前值6.3%，低于市場預(yù)期的6.1%。

分項(xiàng)來看，房租同比7.12%，貢獻(xiàn)2.31個百分點(diǎn)，服務(wù)同比3.98%，貢獻(xiàn)1.63個百分點(diǎn)，商品同比3.68%，貢獻(xiàn)0.76個百分點(diǎn)，食物同比10.63%，貢獻(xiàn)1.49個百分點(diǎn)，能源同比13.01%，貢獻(xiàn)0.98個百分點(diǎn)。

要點(diǎn)

首先來看能源，11月CPI能源項(xiàng)大幅回落，主要原因是能源商品價格下跌。11月美國汽油含稅平均零售價3.80美元/加侖，較10月3.94美元/加侖下跌了3.46%。12月12日，汽油含稅零售價3.35美元/加侖，較11月均價暴跌11.8%。12月CPI能源項(xiàng)跌幅可能超出預(yù)期，促使通脹加速回落。

其次來看商品，除酒精飲料外，商品價格增速全面回落，這與上月商品價格變化的特征基本一致。同比增速回落最快的商品也和上個月一樣，依然是二手汽車和卡車，同比從2.5%轉(zhuǎn)為-3.3%，主要原因還是美國供應(yīng)鏈逐步恢復(fù)正常之后，貨運(yùn)市場降溫導(dǎo)致。美國進(jìn)口需求轉(zhuǎn)弱，推動商品價格增速回落。

整體來看CPI服務(wù)項(xiàng)價格增速也在緩慢回落。11月運(yùn)輸服務(wù)價格同比14.2%，醫(yī)療服務(wù)價格同比4.4%，均較10月下降了1個百分點(diǎn)。但娛樂服務(wù)價格同比5.4%，較10月上漲了1.5個百分點(diǎn)，原因可能和酒精飲料一樣，都反映出經(jīng)濟(jì)即將步入蕭條時期，即時性享樂消費(fèi)增加的特點(diǎn)。

現(xiàn)階段，預(yù)期對美國通脹走勢具有關(guān)鍵作用，11月美國CPI大幅回落的原因也是通脹預(yù)期大幅下降。美國工資增速和消費(fèi)增速仍在高位，需求反彈的基礎(chǔ)仍較頑固。一旦美國釋放出過于緩和的態(tài)度，預(yù)期反彈會引發(fā)需求反彈。美聯(lián)儲12月15日可能放緩加息至50bp，但更需關(guān)注利率點(diǎn)陣圖。我們認(rèn)為，美聯(lián)儲終點(diǎn)利率需要提高至5%以上，才能夠有效壓制通脹預(yù)期，促使經(jīng)濟(jì)冷卻。

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美國11月CPI同比大幅回落至7.1%

12月13日，美國勞工部數(shù)據(jù)顯示11月CPI同比7.1%，前值7.7%，低于市場預(yù)期的7.3%。CPI環(huán)比增長-0.10%，前值0.41%。上一次美國CPI環(huán)比下跌如此急劇需要追溯到疫情爆發(fā)時2020年3月的-0.22%和4月的-0.67%。但是美國失業(yè)率還未見明顯上升，勞動力市場仍較為緊張，工資增速也有所反彈。一旦美聯(lián)儲放緩加息預(yù)期，美國金融環(huán)境改善，利率下行，股市反彈，都可能引發(fā)需求反撲，延緩?fù)浕芈渲林袠兴降臅r間。

從分項(xiàng)來看，能源和商品是造成CPI大幅回落的主要原因。CPI房租項(xiàng)同比7.12%，貢獻(xiàn)2.305個百分點(diǎn)，預(yù)計(jì)還將繼續(xù)升高。CPI服務(wù)（不含能源、房租）同比3.98%，前值4.19%，相對來說回落速度緩慢。CPI商品（不含食物、能源）同比3.68%，10月5.08%，9月6.63%，商品價格增速下跌非常劇烈。CPI食物同比10.63%，前值10.95%，變化較為微弱。CPI能源同比13.07%，前值17.63%。11月美國通脹較10月回落了0.6個百分點(diǎn)，商品和能源分別拉低0.29和0.33個百分點(diǎn)。

首先來看能源，11月CPI能源項(xiàng)大幅回落，主要原因是能源商品價格下跌。11月美國汽油含稅平均零售價3.80美元/加侖，較10月3.94美元/加侖下跌了3.46%。Brent原油期貨11月平均收盤價90.74美元/桶，也較10月93.71美元/桶下跌3.18%。因此，11月汽車燃料價格環(huán)比下跌3.5%，燃料油價格環(huán)比增速也從10月的19.8%降低至1.7%。能源服務(wù)同比14.2%，前值15.6%，相對來說回落緩慢。

12月CPI能源項(xiàng)跌幅可能超出預(yù)期，促使通脹加速回落。12月12日，Brent原油期貨收盤價78.02美元/桶，較11月均價暴跌14%。同一日，美國汽油含稅零售價3.35美元/加侖，較11月均價再度暴跌11.8%。這將導(dǎo)致CPI能源環(huán)比進(jìn)一步加速下跌。在經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期影響下，國際油價在2023年可能呈現(xiàn)單邊下行態(tài)勢，CPI能源項(xiàng)可能持續(xù)拉動通脹回落。

其次來看商品，除酒精飲料外，商品價格增速全面回落，這與上月商品價格變化的特征基本一致。在11月11日《通脹最嚴(yán)峻的時期已經(jīng)過去——美國10月通脹數(shù)據(jù)點(diǎn)評》中，我們指出“往往經(jīng)濟(jì)蕭條時期，酒水等即時消費(fèi)型需求反而增加，價格上漲，這可能是美國經(jīng)濟(jì)底層已經(jīng)開始衰退的征兆。” 同比增速回落最快的商品也和上個月一樣，依然是二手汽車和卡車，同比從2.5%轉(zhuǎn)為-3.3%，主要原因還是美國供應(yīng)鏈逐步恢復(fù)正常之后，貨運(yùn)市場降溫導(dǎo)致。

美國進(jìn)口需求轉(zhuǎn)弱，推動商品價格增速回落。10月份，美國進(jìn)口金額同比13.6%，前值14.7%，較3月時27.5%的年內(nèi)高點(diǎn)明顯下降；美國進(jìn)口價格指數(shù)（不含石油）同比3.0%，前值3.7%，也較3月時8.1%的年內(nèi)高點(diǎn)回落。這兩項(xiàng)數(shù)據(jù)都說明美國的需求可能正在收縮，商品價格增速將會繼續(xù)下滑。

整體來看CPI服務(wù)項(xiàng)價格增速也在緩慢回落。11月運(yùn)輸服務(wù)價格同比14.2%，醫(yī)療服務(wù)價格同比4.4%，均較10月下降了1個百分點(diǎn)。但娛樂服務(wù)價格同比5.4%，較10月上漲了1.5個百分點(diǎn)，原因可能和酒精飲料一樣，都反映出經(jīng)濟(jì)即將步入蕭條時期，即時性享樂消費(fèi)增加的特點(diǎn)。教育和通信服務(wù)價格同比2.2%，較10月上漲了0.9個百分點(diǎn)。

11月美國核心CPI同比6.0%，前值6.3%，低于市場預(yù)期的6.1%。環(huán)比增速0.1%也是2021年9月以來新低。美國核心CPI的走勢與非農(nóng)企業(yè)單位勞工成本增速較為一致。12月8日，美國公布三季度非農(nóng)企業(yè)單位勞工成本同比5.3%，較二季度7%的增速明顯回落。但即使5.3%的工資增速也遠(yuǎn)高于歷史均值，通脹壓力雖然有所減輕，但依然存在。

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放緩加息步伐，但終點(diǎn)利率仍需提高

現(xiàn)階段，預(yù)期對美國通脹走勢具有關(guān)鍵作用，11月美國CPI大幅回落的原因也是通脹預(yù)期大幅下降。11月美國紐約聯(lián)儲消費(fèi)者調(diào)查，未來12個月發(fā)生經(jīng)濟(jì)衰退的概率從26.03%大幅上升至38.06%。對經(jīng)濟(jì)衰退的預(yù)期增強(qiáng)導(dǎo)致預(yù)期收入減少，進(jìn)而通脹預(yù)期下降。一年期通脹預(yù)期5.23%，遠(yuǎn)低于10月的5.94%，創(chuàng)2021年9月以來最低。三年期通脹預(yù)期3.00%，說明美國消費(fèi)者仍不認(rèn)為通脹能在短期回歸中樞水平，美聯(lián)儲仍需保持強(qiáng)硬來壓低通脹預(yù)期。

一旦美聯(lián)儲釋放出過于緩和的態(tài)度，預(yù)期反彈會引發(fā)需求反彈。在預(yù)期穩(wěn)定下降的路徑下，我們認(rèn)為美國通脹可能在2023年底回落至1.21%，這也是我們在《美國經(jīng)濟(jì)或?qū)⑸疃人ネ恕?023年美國經(jīng)濟(jì)展望》中的觀點(diǎn)。但如果美聯(lián)儲加息不足，預(yù)期出現(xiàn)反彈，美國通脹可能只會回落至4.17%，2024年可能會再次回升。美國目前通脹7.1%的情況下，美聯(lián)儲仍不能掉以輕心。

美國工資增速和消費(fèi)增速仍在高位，需求反彈的基礎(chǔ)仍較頑固。11月美國平均時薪同比增速反彈至5.1%，距離解除工資-通脹螺旋上升鏈條還有路程。而10月消費(fèi)支出同比增速8.99%，說明消費(fèi)還沒有完全冷卻。我們認(rèn)為，只有工資增速降至3%以下，消費(fèi)增速降至5%以下，美國通脹才能恢復(fù)至中樞水平。為達(dá)到這一目標(biāo)，美聯(lián)儲仍需加息至限制性利率水平，也就是5%以上。

美聯(lián)儲12月15日可能放緩加息至50bp，但更需關(guān)注利率點(diǎn)陣圖。在即將到來的12月FOMC會議上，美聯(lián)儲將公布利率點(diǎn)陣圖。我們判斷美聯(lián)儲將加息至2023年一季度末，也就是說，這次的點(diǎn)陣圖很可能就預(yù)示了美聯(lián)儲加息的終點(diǎn)利率。我們認(rèn)為，美聯(lián)儲終點(diǎn)利率需要提高至5%以上，才能夠有效壓制通脹預(yù)期，促使經(jīng)濟(jì)冷卻。

風(fēng)險提示

國際局勢惡化、國際大宗商品價格波動、美聯(lián)儲超預(yù)期加息、信用事件集中爆發(fā)。

證券研究報告：

《物價降速加快，加息仍有空間——美國11月通脹數(shù)據(jù)點(diǎn)評》

對外發(fā)布時間：

2022年12月14日