圖片來源：公司官網

2019年，九牧王（601566.SH）長子林澤恒與莊氏集團千金震撼的“世紀大婚”，讓泉州幫的豪門聯姻在國內掀起一陣風云。

(資料圖片)

當年，中國鞋服界半壁江山悉數到場，安踏(2020.HK)丁世忠、七匹狼(002029.SZ)周永偉、特步(1368.HK)丁水波、勁霸男裝洪忠信、中駿集團(1966.HK)黃朝陽、利郎(1234.HK)王良星、柒牌洪肇設、卡賓(2030.HK)楊紫明等“晉江系”巨頭登臺獻唱《愛拼才會贏》。

此時盛宴的主角可能很難猜到，自己大概要在一地雞毛中接過父輩的衣缽，此后三年，九牧王的閉店大潮、股市割肉、主業滑坡、收購賠本、大幅縮水的市值不斷告誡著“創二代”們何謂開疆不易，守土更難。

過去一年，回歸與升級中的九牧王沒能止住虧損，在進一步的“割肉”收縮、行業低迷和重金營銷背景下，諸多浮現的弊病編織成一個進退維谷經營難題，讓這位掉隊者的掙扎愈發困難。

“回歸主業”第二年，“割肉”收縮，積重難返

2019年，“股神”雅戈爾拋出一紙《2018年年報及戰略調整公告》，宣布逐步剝離金融資產業務,聚焦男裝主業；2020年，九牧王緊隨其后宣布退出股海，回歸主業，從品牌、產品、渠道三方面進行戰略升級。但兩年過去，仍在股市“屢栽跟頭”的九牧王讓眾人看到，這聲“回歸”似乎仍是渺茫的念想：2022年九牧王在男裝市場占有率已不足 0.9%，下滑至市場第十七位，業績反饋更為平平，投資虧幅繼續擴大。

1月31日，九牧王披露2022年度業績預報，預計全年虧損0.8億元至0.96億元；扣非凈利潤0.55億元至0.66億元，同比減少近40%。

其中公司投資業務的損益預計約-1.7億元至-1.5億元，損益主要來自二級市場股票及基金的公允價值變動損益，其中包括公司對聯營企業的長期股權投資損益約-0.55億元。

三季報顯示，九牧王交易性金融資產減少3.7億元，余額5.5億元，同比減少40.62%。其中1-9月買進5.03億元的股票及基金，割肉賣出6.62億元，虧損2.13億元。

和九牧王八年前精準抄底財通證券翻番的操作相比，“股王”的跌落式離場，比之當年判若兩人。

九牧王稱，2022年度已逐步收回并減少一級股權投資和二級股票、基金、債券的投資。將持續專注于“男褲專家”戰略變革，夯實服裝主業。

實際上，九牧王服裝主業在一系列的重金營銷、品牌升級后，業績“回歸”并不見效，反倒陷入泥潭式的困頓。

去年前三季度，九牧王營收、凈利雙降，實現營收19.5億元，同比下降10%，凈虧損1.15億元，同比下降319.93%，從2018年盈利5.336億元下降到如今的虧損，凈利潤三年連跌。經營性現金流雖在新低中略微反彈，但也遠不及往年。

同時，其線下仍在收縮持續進行。2019年末公司門店數2932家，2020年末縮減到2756家，2021年末為2695家，截至2022年9月，九牧王門店數量已經下降到2478家。

2022年半年度業績說明會上九牧王曾表示，計劃今年年底實現1000家十代店的開設。不過截止8月底，其“十代店”數量超過660家，僅完成既定目標的66%。

此外，2022年前三季度公司子品牌FUN實現營收 2 億元，ZIOZIA品牌實現營收0.63億元，依舊難擔大梁，且營收銳減幅度達到37.06%、26.02%。九牧王對此解釋為，FUN積極優化整合資源，關閉低效門店，導致收入進一步下滑。

這類潮流子品牌的普遍萎靡，既反映出九牧王難以緊抓新生代消費者，也延伸出其虧損的另一負擔：商譽。公告顯示，九牧王2022年預計計提商譽減值約2700萬元，主要來自此前收購的上海新星通商服裝服飾有限公司。

上海新星即ZIOZIA品牌的母公司。2018年，九牧王以1.1億元價格收購韓國男裝品牌ZIOZIA在華運營商上海新星通商服裝服飾有限公司70%股權，獲得品牌在中國區（包括香港、澳門、臺灣）的經營權。

然而上海新星在過戶之后，2019年-2021年三年累計虧損近8500萬元，形成商譽炸彈。

另一潮牌FUN收購自2010年，2018年至2020年分別虧損781.80萬元、4418.07萬元和1758.57萬元。在2021年整體恢復性增長中，FUN依舊虧損856.60萬元，營收2.86億元。

如此局面下，“回歸主業”更像是身陷囹圄的被動抉擇。

行業困局與同質化掙扎

美團王興有一句戲言，在消費投資和市場價值領域中，少女>兒童>少婦>老人>狗>男人，總結為一句話，男人的消費力不如狗。

這句調侃頗為現實，如火如荼的新消費和新國貨浪潮中，美妝、女裝、內衣、寵物用品等賽道均以超速狀態出圈，融資盛況空前，唯獨男裝賽道冷清寂靜，上市公司亦愁云慘淡，海瀾之家、杉杉、希努爾、紅豆股份男裝類業務等悉數連年下滑。

九牧王當下局面的形成，既有男裝行業的坍縮背景，也有自身棋差數著的因果。

九牧王成立于1989年，核心產品九牧王男褲，定位男裝中高端市場，目標“全球褲王”，目標消費者為25-50歲的精英白領男士。公司線下運營以加盟店為主，去年三季度共有加盟店1654家，直營店564家，其中近七成為聯營模式。

九牧王一年舉行2-3次訂貨會，頻率較慢，加盟商在訂貨會上的訂貨金額占當季進貨額的80-90%。目前公司共有兩個生產基地，共七個工廠，存貨中80%以上為庫存商品。

“回歸主業”這幾年，在渠道端，除了上述“十代店”的升級與開設，九牧王為保障加盟方利潤，2018年至今不斷進行線下渠道收縮，大量效益不佳的加盟商遭到關閉；同時發力線上，加強直播帶貨力度等。

品牌和產品端，九牧王打出的依舊是慣用套路，例如去年6月24日登上巴黎時裝周、簽約前杰尼亞設計師Louis-Gabriel NOUCHI為創意總監、與國際知名面料商簽訂合作協議、通過電梯、機場、核心商圈、新媒體等進行全方位的品牌推廣、以“小黑褲”為核心單品營銷“褲王”形象等等。

這類“國外時裝周走秀+名設計師+廣告+單品爆破”的打法國內消費者早已在李寧、波司登、太平鳥身上有所品鑒，鞋服行業品牌管理專家程偉雄曾公開指出，這對于國內用戶有一定的新鮮勁，但實際意義不大。

因此，高度同質化的組合拳難掩財報數據的現實：過去一年，九牧王依舊庫存高企，周轉天數接近一年，渠道兩面受阻，增長無多。

2022年三季報顯示，九牧王前三季度線上收入同比減少近4000萬元，占營收比10.71%，較去年下降0.9%，并無實質性增長。

天貓平臺數據顯示，截至2月16日，九牧王天貓官方旗艦店的粉絲數量為183萬，與海瀾之家、李寧動上千萬的粉絲數量相比差距巨大。九牧王天貓旗艦店內，熱銷第1的西褲、休閑褲付款人數均不到2000人，王牌單品“小黑褲”一月內付款人數僅90位，巴黎時裝周發布的42套新品，只有6款產品在售，付款人數寥寥無幾。

成都市區某九牧王門店 鈦媒體APP 攝

探訪成都市中心某九牧王門店，鈦媒體APP看到，“九牧王”多個三字招牌橫掛商場半數頂層廣告牌，門店占據電梯口絕佳位置，形象主打年輕時尚，但客源寥寥，十余分鐘內除筆者外空無一人，這個時間點是8點左右的晚間高峰期。

與之相應的空間內，男裝樓層整體性地凸顯出落寞與冷清，樓下的女裝珠寶則熙攘鼎沸，因此“國貨消費正在崛起，但老牌男裝并沒有搭上這趟快車”，不是一句空話。

部分男裝品牌近年Q3營收、凈利潤明細 鈦媒體APP制圖

業績上，男裝上市公司2020年僅報喜鳥營收增長15.74%，海瀾之家同年同比下降18.26%，紅豆、九牧王、七匹狼、杉杉品牌、雅戈爾的營收同比分別下降了6.14%、6.47%、8.08%、13.2%、7.61%；利郎、希努爾降幅分別為26.7%、57.44%。2021年上述品牌在恢復性增長后，去年三季度，各公司業績增長率分別為2.2%、-3.4%、2.96%、-10.17%、-3.31%、27%（未計入利郎、希努爾）。

與之相比，多個國產女裝上市企業在疫情下營收保持增長，太平鳥（603877.SH）、地素時尚（603587.SH）、安正時尚（603839.SH）、贏家時尚（03709.HK）2020年分別同比增長18.41%、7.81%、47.43%、28.36%，2021年分別同比增長16.34%、13%、-14.37%、19.34%。

電商高度發展的今天，男裝品牌的線上活力仍遠不及女裝。2020年至今，男裝品牌的線上銷售占比大部分位于10%-15%，而女裝品牌中，太平鳥線上收入占比達到30%，安正時尚則達到56.88%。

而為了打造年輕的品牌形象，占領年輕消費者心智，男裝品牌持續加大重金營銷。此前，海瀾之家與高熱度綜藝《中國詩詞大會（第五季）》《奔跑吧黃河篇》以及熱播劇《三十而已》合作，旨在增加品牌和產品曝光量；利郎放棄代言了十四年的陳道明，于去年11月官宣韓寒和李誕成為其全新品牌代言人；報喜鳥2020年簽下了全新品牌代言人張若昀。

曾有人調侃，“換再多的代言人不如把設計師換了”，這既是一句批評，也是一種警告，費用高企、輕視研發的“業界通病”打法下，九牧王們的“回歸”勢必會付出代價。

費用高企，存貨壓頂

林聰穎表示，2021年，九牧王在品牌推廣、渠道煥新、產品研發和員工激勵等方面的投入增加了約3億元。

年報中，這3億元的分攤頗具意味：銷售費用增長1.8億元，管理費用增長3400萬元，而研發費用僅增長650萬元。

與同行對比，九牧王費用率明顯偏高。近兩年公司前三季度銷售費用率分別為37.89%、38.4%，管理費用率8.4%、8.62%，同期雅戈爾為20.4%、14.1%；7.5%、5.7%，海瀾之家為16.1%、18.33%；4.9%、5.26%。

如上所述，無限接近于“同質化”的營銷除了不斷推高公司費用，對于九牧王的動銷狀況和庫存高企改善不大。

盡管九牧王傾力聚焦渠道疏通，不斷關店、消減庫存，但收效甚微。2022年三季報顯示，存貨余額8.37億元，接近其流動資產三成，存貨周轉天數達到304.96天，對存貨計提了1.71億元的資產減值損失。

2021年年報顯示，九牧王庫齡超過一年的存貨約3.3億元，賬面余額占總庫存的33.16%，較2020年增長了近10%，計提跌價準備1.9億元，2022年上半年，存貨跌價一度超過2.2億元。

這些日漸增長的存貨絕大部分是貶值迅速的成品男裝，對九牧王單薄利潤表將形成長時間的重壓。

在上述判斷中不難看出，九牧王在股市“割肉套現”背后，投資風險、商譽地雷、存貨壓頂、主業傾頹、資金短缺等等硬傷均已高懸。而尷尬的現狀則是，九牧王業已老化的品牌、渠道、產品、用戶，走向年輕化轉型還需要時間，也需要故事和內涵，在目前的打法和投入杳無成效之下，這位掉隊者如果繼續以亦步亦趨的營銷與模仿徒增成本，將把自己推向更為危險的懸崖邊緣。（本文首發鈦媒體APP，作者 | 黃田）